REITs 2.0

O REITs 2.0 faz parte do Manual de Investimento em REITs. Se tens interesse e não conheces este tipo de ativo, convido-te a começares pelo artigo REITs 1.0.

RESUMO: Este artigo foca a importância da avaliação de um REIT e quais as principais métricas que deverão ser tidas em consideração.

Imagem: Singapura, um mercado ativo nos REITs

PORQUE É QUE TEMOS QUE AVALIAR um REIT?

Porque não basta achar que uma empresa é estável e interessante com base no seu histórico. Temos que perceber qual a rentabilidade dos ativos imobiliários, sobretudo a rentabilidade dos arrendamentos. Ou seja, convém saber quanto a empresa está a gerar naquele ano para comparar com os anos anteriores, e ver se está a crescer ou a perder dinheiro.

As coisas mudam e devemos acompanhar a situação de cada um dos nossos investimentos. Assim como quando temos propriedades físicas e é necessário reavaliar a situação de vez em quando… perceber se vamos ter gastos com reparações no imóvel X e se no imóvel Y será necessário fazer novo contrato e reavaliar preço porque a zona entretanto evoluiu etc. Todos os investimentos requerem manutenção e os REITs apesar de ser um ativo de natureza mais passiva que um imóvel físico, convém ser reavaliado de quando em quando.

Temos que perceber o valor e só depois olhar para as cotações. As cotações representam o preço que o mercado está disposto a pagar por cada unidade desse REIT, o valor é algo bem diferente, representa na realidade quanto vale o REIT e nessa avaliação temos que ter cuidado com alguns aspetos diferentes das empresas normais, pois os REITs como detém imoveis, estão autorizados a contabilisticamente depreciar o seu valor e isto induz em erros se teimarmos em avaliar REITs como empresas.

Insistimos então, que após uma abordagem e avaliação inicial, se reavalie de quando em quando.

DE QUANDO EM QUANDO?

Sim. Poderás fazê-lo apenas quando sai alguma notícia que aches que pode afetar o teu REIT, como uma mudança corporativa (uma fusão com outro REIT, uma aquisição importante, um spinoff de parte do negócio do REIT, uma mudança de administração e mudança de estratégia, um aumento de capital, etc), e aí vais ver que impacto isso terá no REIT antecipando um reforço ou a venda desse REIT. Ou então simplesmente esperarás pelo impacto financeiro no REIT e aguardarás a próxima apresentação de resultados (que é feita trimestralmente (quarters)) onde eles apresentarão de uma forma normalizada pelo SEC (Securities & Exchange Commission) esses resultados. Comparas com os quarters ou anos anteriores e retiras os dados que precisas para entrar nas tuas fórmulas de calculo e saber o FFO (Funds From Operations) caso o REIT não o apresente nas contas de forma imediata, e isso vais aprender a fazer aqui.

COMO AVALIAR REITS? MÉTRICAS?

a) - FUNDS FROM OPERATIONS

Há outras métricas que devemos utilizar para avaliar um REIT, para além do Funds From Operations (FFO) e algumas delas já abordamos de uma forma descontraída através de um exemplo prático em artigos anteriores.

É importante relembrar a esta altura que os REITs devem ser comparados com os seus pares do setor, e atender claro a características especiais de cada um para ser uma comparação justa, por exemplo comparar REITs do mesmo setor e com market cap semelhante (dimensão parecida). Quando reduzimos os valores que vamos obtendo a dividir pelo número de unidades de cada REIT, naturalmente vamos obter uma situação comparável mesmo que um REIT tenha 10B de market cap ou apenas 500M. Aqui a questão do market cap era mais porque quando um REIT é pequeno, tem um risco e um potencial diferentes de um REIT que seja mais estável com experiência já comprovada.

Funds From Operations, ou FFO, expressa os lucros da empresa de uma maneira que faz mais sentido para REITs do que métricas tradicionais como "rendimento líquido" ou "ganhos por ação".

Sem complexificar uma discussão de como a depreciação funciona, basta dizer que quando se investe em imóveis, podemos anular (deduzir) uma determinada parte do preço de compra a cada ano. Embora isto diminua o rendimento tributável, também distorce o lucro de um REIT - afinal, a depreciação não custa realmente ao REIT nada. O FFO volta a juntar esta despesa da depreciação, faz alguns outros ajustes, e cria uma expressão imobiliária amigável adequada aos lucros deste tipo de empresas.

Devido aos REITs terem este aspeto da depreciação a ter em consideração, eles não podem ser avaliados como empresas normais como por exemplo uma empresa de venda de produtos em que nos orientamos mais pelos EPS Earnings per share ou P/S Price to sales ratio e fazermos de conta que as receitas dos arrendamentos são essas vendas. O Book Value talvez seja mais interessante de observar como métrica.

Investopedia: “O valor contabilístico (ou book value) de um ativo é o valor pelo qual este é registado no balanço, sendo calculado subtraindo ao seu custo as depreciações acumuladas. O book value também se pode referir ao valor patrimonial líquido de uma empresa, calculado como ativo total menos ativos intangíveis (patentes, goodwill) e passivos.”

Para irmos além disto, a maioria dos REITs reporta uma ou mais métricas de FFO específicas da empresa. Há o FFO normalizado, FFO Core ou FFO ajustado (AFFO). O objetivo destes é ajustar-se a itens únicos ou condições de mercado que distorceram ganhos para esse REIT particular, ou seja, situações extraordinárias que tenha tido nesse trimestre ou ano. Isto é importante porque temos que ter uma métrica comparável entre REITs, e outra métrica que sabemos poder estar sujeita a esses fatores extraordinários. No entanto, estas métricas andam tipicamente muito perto do FFO.

COMO CALCULAR O FFO?

Para proceder com o cálculo do FFO, basta somar o lucro líquido ajustado, a amortização e a depreciação do ativo. Com isso, podemos dizer que o FFO toma a forma de um fluxo de caixa operacional.

FFO = Lucro Líquido + (Despesas de depreciação + Despesas de amortização + Perdas na venda de ativos) - (Ganhos na venda de ativos + Receitas de juros)

Desta forma podemos concluir que o FFO indica qual a rentabilidade dos ativos imobiliários, sobretudo a rentabilidade dos arrendamentos.

Vamos a um exemplo com os termos em inglês conforme são apresentados no relatório (Income statement) que a empresa apresenta e desta forma vamos ambientar-nos com isso:

FFO = Net Income + Depreciation + Amortization - Gains on Sales of Property.

Se por exemplo, um REIT teve depreciation de $20,000, gains on sales of property de $40,000 e net profit de $100,000, o seu FFO será de $80,000.

É importante salientar que o FFO é uma métrica que reflete o impacto de situações macroeconómicas. Imagina uma cheia, uma recessão, ou desvalorização da moeda num país que afete o preço dos imóveis. Como o FFO mede a depreciação média dos ativos, ele vai de uma forma natural, ao contrário de uma métrica contabilística convencional de uma empresa “normal” ter essa situação incorporada.

O FFO é um valor global de toda a empresa. Para sabermos quanto isso representa por share (unidade) temos que ter estes dados, que se podem retirar por exemplo do Yahoo Finance. Salienta-se aqui que o Yahoo Finance assim como o Seeking Alpha, são Data Providers. Eles podem ser úteis para ires buscar dados financeiros mais imediatos, mas numa análise mais avançada convém ires ao site do próprio REIT para retirar os dados diretamente dos Income statements atuais submetidos ao SEC. Esses documentos podes encontrar na secção Investors ou Investor relations, e em Fillings.

Vamos abrir o Yahoo Finance e escolher o REIT meramente exemplificativo NHI:

Fonte: Folha resumo do REIT NHI no Yahoo Finance

Encontramos informação sobre a cotação (chamamos preço), o preço do último fecho, o preço da abertura desse dia, os preços que as pessoas estão dispostas a comprar e a vender (Bid e Ask), a variação do dia, a variação que existiu nos últimos 12 meses, o volume (unidades que estão a ser transacionadas em média nos últimos 3 dias).

É importante aqui salientar o seguinte: Se a cotação está em mínimos ou em máximos dos últimos 12 meses, isso não significa absolutamente nada. O REIT não deve ser comprado ou vendido com base na cotação estar mais baixa ou mais alta do que já esteve no seu passado, porque isso só vai comparar o preço atual com o preço no passado. E como está o REIT agora realmente em termos do seu negócio? Pode estar a perder dinheiro ou numa situação de ser deslistado (perder o estatuto de REIT, e sair da bolsa), ou ter perdido os inquilinos devido a um processo brutal, e isso não aparece diretamente refletido pois o gráfico mostra o passado não mostra o futuro. Comprar e vender por comparação de preços é um erro clássico fruto da inexperiência que te pode fazer perder ou ganhar dinheiro baseado apenas na sorte e não vamos querer fazer isso, porque não seria um método que te garanta consistência.

Sejam ações individuais sejam REITs, é necessário avaliar a empresa em questão e só depois fazer uma apreciação técnica, onde vamos comparar um número que vamos encontrar na avaliação, o qual chamamos valor intrínseco, com o número da cotação que é o preço em que está a transacionar, para efetivamente percebermos se o REIT está caro ou se está barato.

No resumo do Yahoo Finance podemos ver também o market cap, que é importante para perceber a dimensão do REIT e compararmos depois com REITs semelhantes em tamanho.

Market cap (capitalização bolsista) = número total de outstanding shares x current market price de cada share. Em suma, multiplicar o número de ações existentes pela cotação.

Para os Estados Unidos consideramos que REITs com market cap inferiores a 10B sejam REITs pequenos.

No separador Financials serão apresentados 3 documentos do REIT:

01 – Income Statement

02 – Balance Sheet

03 – Cash Flow

No Income Stantement vamos buscar o número de shares outstanding.

No Balance Sheet é importante observar as despesas correntes (current liabilities) e o total de ativos (assets). É escusado mencionar que a situação ideal será:

a) O valor Total Assets ser superior ao valor Current Liabilities

b) O valor Total Assets ser superior ao valor Total Liabilities

c) O valor Total Assets ser o dobro do valor Total Liabilities (situação perfeita).

d) O valor Total Assets ir aumentando ano após ano

e) A divida é normal aumentar pois os REITs (imobiliária) tem uma natureza alavancada mas é importante que aumente também os Assets.

Os REITs contraem dívida de longo prazo a juros interessantes para poderem comprar imóveis dos quais vão recebendo rendas imediatamente. Esta é a natureza do investimento imobiliário.

b) - O DIVIDEND YIELD e o DIVIDEND GROWTH

O Dividend Yield (DY) consegue ser extrapolado através do FFO.

De uma forma imediata o cálculo do DY é exatamente igual ao cálculo do DY para ações individuais. Calculamos o DY dividindo o valor anual de dividendos pelo preço (cotação do dia). O valor anual de dividendos que a empresa está ou pretende pagar é acordado em assembleia e transmitido via comunicações aos investidores na página de cada REIT secção Investors, ou investor relations. Estas comunicações ao mercado são naturalmente registadas pelo SEC, assim como as empresas portuguesas o fazem em Portugal à CMVM.

É importante analisar algumas coisas sobre os dividendos:

01 – Comparar o DY do REIT com o DY normal de um determinado setor, por exemplo o DY do setor tecnológico é menor que o DY no setor da saúde. Encontrar um REIT de datacenters ao DY atual de 4% será altamente improvável. Portanto se queremos um REIT de data centres por determinadas razões devemos comparar REITs do mesmo setor, sabendo que esse setor está a transacionar a múltiplos mais elevados e portanto o normal será termos um DY e 1,5% ou 2%.

02 – O DY não pode ser tudo, é apenas uma das componentes. De reter: Não comprar uma empresa apenas por ter um DY elevado (pode ser uma value trap). Tem que se perceber porque isso acontece, contextualizar e analisar a empresa com uma grande angular.

03 – O REIT é uma growth dividend play? Ou seja, tem aumentando o dividendo ano após ano? Pagavam $5 por ano por ação e agora pagam $5,5 ao ano por ação? Se isto acontece é benéfico para o acionista porque vai ganhando na forma de juro composto e vai ganhando mais ano após ano por cada ação que detém. Os REITs mais jovens tendem a fazer crescer mais o dividendo, Digamos que aumentos de 10% no dividendo ano após ano são muito bons. Quantas vezes somos aumentados 10% no nosso salário?

04 – O REIT cortou o dividendo parcialmente ou mesmo cancelou o dividendo? É importante nestes casos saber porque isso aconteceu, se foi para fazer face a eventos extraordinários ou se está a fazer isto recorrentemente e/ou continuadamente por motivos de deterioração da sua situação financeira.

Fonte: finbox

Quanto ao dividend growth, será saudável se o REIT aumentar o dividendo ano após ano. Neste quadro comparativo estou a avaliar 3 REITs do setor da saúde, o OHI, o NHI e o MPW. São REITs de dimensão diferente mas para efeitos ilustrativos vemos que o NHI está com um dividend growth de -18,4% ao passo que o MPW tem um dividend growth de 3,7%. No setor da saúde dado o que aconteceu em 2020, é normal os REITs principalmente os que tem imoveis arrendados a residências sénior, que tenham tido cortes nos dividendos. Aqui o NHI teve um corte brutal e quando vemos isto acontecer precisamos perceber se é péssimo ou se faz sentido. Neste caso faz sentido porque o NHI como expliquei num artigo sobre este REIT, ele comprou um hospital de saúde mental em Tulsa e isso a medio prazo vai trazer de volta o dividendo e mais rendas, portanto é preferível abrir mão de dividendos por um bom motivo e colher o prémio mais tarde. Contudo precisamos de ter atenção quando isto acontece quais os motivos, pois podem ser deterioração. O OHI manteve o dividendo, mas vejam o payout ratio demasiado esticado, o que significa ele estar à rasca para pagar o forte DY que se comprometeu aos insvestidores. No caso do MPW, ele aumentou os dividendos. Isso é justificado porque se trata de hospitais e clínicas e não sofreram tanta quebra de ocupação com a pandemia (pelo contrário).

A situação espetacular seria aumentos de 10% ano após ano, e certamente há REITs que o estão a fazer noutros setores que preveem maior expansão.

c) - DIVIDA

Como mencionei anteriormente, os REITs tem uma natureza de alavancagem, então é normal a divida ir aumentando. O importante é que os Assets e o FFO aumente também, pois se aumentar a divida e o FFO cair, isso significa que não estão a rentabilizar os imoveis. Por outro lado também não é bom que a divida diminua se os Assets também diminuíram. Isso significa que venderam imoveis para abater a divida e nesse caso é importante ver se eram imoveis sem interesse ou não, através do FFO. Neste último caso para ser interpretado como uma gestão saudável de limpeza de portefólio será necessário que o FFO mantenha o valor do ano anterior, ou suba.

Quando analisamos quarters em vez de comparar anos, devemos comparar os mesmos quarters. Isto é importante em REITs mais sazonais, que podem ser afetados por falta de ocupação nos imóveis em determinadas alturas, e existirem incumprimentos (caso de hotéis por exemplo).

d) - FORWARD P/FFO

Estimativas sobre o futuro. Preço da ação sobre o FFO espectáveis. Futurologia mais ou menos conservadora de acordo com o que a própria empresa comunica sobre as suas próprias espectativas. Os REITs costumam ser conservadores, mas trata-se de um truque para o mercado não criar demasiadas espectativas sobre eles e assim ficam sempre bem se cumprirem o que prometeram. Normalmente há vários analistas externos a seguirem o REIT e eles próprios fazem as suas espectativas. Nesse caso conseguimos ter uma média das espectativas para fazer uma ideia se esse valor apresenta uma evolução ou um retrocesso face aos FFO já apresentados. Também podemos por aí avaliar uma taxa de crescimento do REIT.

Neste exemplo de resultados temos que esperar ver o Net income, o FFO e o AFFO a crescerem do ano anterior para o ano seguinte.

É injusto analisar resultados de anos já terminados comparando com resultados de um quarter e multiplica-lo por 4 para perspetivar o ano e isso será bom para nos enganar-mos a nós próprios. Comparar resultados de REITs de setores diferentes também só serve para confundir.

O Yahoo Finance costuma fornecer uma coluna TTM, que representa os últimos 12 meses. Podemos ver essa coluna isoladamente se conhecermos bem o REIT apenas para ter uma ideia de como o REIT está a evoluir.

e) - GROWTH

Os REITs tem uma natureza estável em termos de ganhos capitais. A cotação vai subindo muito lentamente mas consistentemente. No entanto há REITs que pela sua estratégia e inovação tem uma previsão de crescimento anual superior a REITs mais estáveis e mais conhecidos. Isso pode ser um aspeto interessante de observar para se conciliar à renda fixa, ganhos de capital pelo crescimento do negócio e aumento do preço. Aconteceu muito isto recentemente com REITs do setor dos datacenters, antenas e cannabis. Setores que tiveram um hype grande devido a modificações nas leis de alguns países e na procura de espaços de armazenagem climatizados para a implementação de datacenters com o aumento da cloud e do teletrabalho. Outros REITs de antenas subiram porque o 5G está a caminho de uma implementação generalizada em grandes centros urbanos. Os REITs dos setores industriais também são muito procurados pelo crescimento que tem tido no arrendamento de armazéns para logística, robotização e transporte. Tal foi a importancia deste aspeto que fizemos uma análise completa deste setor REITs Industriais.

f) - TAXAS DE OCUPAÇÃO

As taxas de ocupação não se conseguem obter via dataproviders como o Yahoo finance, tens mesmo de ir à página do REIT que vai anunciando publicamente ao mercado se este mês foram de 80% ou de 100%. Quanto maior melhor, porque significa estar a coletar mais rendas. As taxas de ocupação são fornecidas também em quadros resumo por setor, e a Hoya Capital costuma fazer isso muito bem gratuitamente.

g) - PAYOUT RATIO

Se numa empresa normal o payout ratio ideal será os 40% a 60% num REIT esquece isso. Os REITs para manterem o estatuto de REIT tem por obrigação pagar 90% do que recebem, por isso espera payout ratios dessa ordem 85%, 90% por aí. Há REITs que estão muito endividados e podes encontrar mesmo payout ratios de 110%. Isso significa que ao se tornar uma situação insustentável, provavelmente algures no tempo terão de baixar o dividendo.

Se conheceres bem o REIT e perceberes o histórico de pagamentos fiáveis e que está a atravessar uma situação temporária de dificuldade no setor por exemplo, mas que se antevê existir uma recuperação, é possível que esse REIT não queira ter cortado o dividendo por saber que ultrapassará essa dificuldade sem ter que ir ao bolso do investidor. Os REITs costumam emitir muitas obrigações (divida) e fazer aumentos de capital, então é necessário estar atento ao número de outstanding shares se neste ano em particular o salto é desproporcional. Em caso afirmativo significa que o REIT está a ir ao bolso do investidor não através de lhe baixar o dividendo mas através da diluição do valor das suas ações. Se verificares isto recorrentemente é caso para não considerar este REIT, e no caso de o teres, eventualmente liquidares a posição.

h) - INSIDERS

Em todas as ações e também nos REITs gosto de saber nos últimos meses se existiram muitas vendas ou muitas compras pelos insiders da empresa. Os Insiders (administradores, acionistas de peso) são obrigados a reportar e há Data Providers que compilam essa informação, como o Simply Wallstreet. Quando existe um volume enorme de vendas de um REIT a um determinado preço, seguramente não sou eu o que o vou comprar, a menos claro se perceba que esses movimentos se trata de liquidação de ativos para efeitos fiscais. Muitas vezes os funcionários que recebem ações também as preferem liquidar para ficar com o cash, mas isso com experiência se consegue perceber através da consulta assídua deste componente. O que gosto mesmo de ver é numa altura em que o REIT parece estar debilitado ver compras em volume acontecerem, pois isso perspetiva uma mudança positiva e que o REIT poderá estar a ser considerado barato por esse insider.

E SABER QUANDO COMPRAR?

Todos estes aspetos servem apenas para perceber como o REIT está a evoluir, ainda não chegamos a um valor intrínseco e à comparação com a cotação atual, para saber se é o momento de comprar esse REIT. Os aspetos a ter em consideração até aqui são para sabermos se o REIT deve ser selecionado para a nossa lista de observação ou rejeitado para não estorvar no nosso estudo para futura aquisição de REITs (mais tarde pode voltar se as suas condições melhorarem).

Portanto primeiro selecionar os REITs e depois saber o momento para o comprar.

Considero uma compra numa destas situações:

01 – Quando a cotação é inferior ao seu valor intrínseco permitindo-nos uma boa margem de segurança quando por fatores sistémicos o mercado baixar (nesse caso como compramos barato será mais fácil recuperar a valores normais).

02 – Quando a cotação é igual ou ligeiramente superior ao seu valor intrínseco se se perspetivar um crescimento brutal. Neste caso estaremos a investir mas também a especular.

03 – Quando por motivos macroeconómicos os REITs baixarem no geral. Nesse caso já fiz a lista dos que me interessam e nem preciso ver o preço basta que ele tenha caído brutalmente para o apanhar. Mas cuidado: comprar por lotes, não comprar tudo de uma vez, pois nestes casos o mercado pode baixar mais ainda.

COMO CALCULAR O VALOR INTRINSECO PARA SABER SE ESTÁ CARO OU BARATO?

Deixo esta apresentação para uma aula prática com exemplo concreto a continuar no próximo módulo de aprendizagem… o REITS 3.0 que está incluido no Manual de Investimento em REITs que poderás baixar gratuitamente sendo membro deste site.

Disclamer: | O artigo é didático não se trata de qualquer recomendação de investimento.|